Enquêter sur la relation entre les startups et les capital-risqueurs

Les sociétés de capital-risque (VC), investisseurs sophistiqués dans les startups en démarrage, sont des acteurs importants de l’industrie des startups. La majorité des startups sortent par le biais d’un accord de fusion et acquisition (M&A). Cependant, les preuves empiriques sur les contrats de fusions et acquisitions privées sont limitées en raison des contraintes de données. Mon article sur le marché du travail, intitulé “Venture Capital and Private M&A Contracting”, vise à combler le vide et étudie le rôle des VCs sur le marché des fusions et acquisitions (disponible en tant que document de travail dans le Revue électronique SSRN).

Je me concentre sur un mécanisme contractuel couramment utilisé dans les contrats M&A : les compléments de prix. Un complément de prix est “un accord dans lequel une partie de la contrepartie de la fusion dépend d’un événement futur (par exemple, l’approbation d’un médicament ou la première vente d’un produit) ou d’une mesure de performance (financière) (par exemple, les revenus, le résultat net ou l’EBITDA).” Les compléments de prix traitent généralement des problèmes d’information entre un vendeur et un acheteur sur le marché privé des fusions et acquisitions.

Dans l’article, je montre que les acheteurs et les startups utilisent moins fréquemment les compléments de prix dans le contrat de fusion et acquisition, lorsque le capital-risque participe à la transaction. Cette constatation suggère que les VC jouent un rôle similaire à celui des compléments de prix en atténuant l’asymétrie d’information entre l’acheteur et le vendeur sur la valeur de l’entité commerciale. Les VC sont en mesure de jouer ce rôle car ils jouent un jeu répété sur le marché des fusions et acquisitions. Je documente que les relations existantes entre les acheteurs et les VC (par le biais de transactions M&A précédentes) réduisent davantage la nécessité d’utiliser des clauses d’earnout dans le contrat de M&A, indiquant que les relations acheteur-VC sont des moteurs importants du marché des M&A des startups privées.

Ensuite, j’explore deux sources de friction économique qui sont spécifiques aux VC dans le processus de fusion et acquisition. Premièrement, les contrats de complément de prix exigent que le VC surveille les opérations de la startup après la transaction de fusion et acquisition et vérifie la contrepartie du complément de prix. Je montre que les VC sont moins susceptibles d’utiliser des compléments de prix lorsque les coûts de surveillance sont élevés, mesurés par la distance physique entre le VC et la startup. Deuxièmement, les fonds de capital-risque ont une structure fermée et, en moyenne, se liquident en 10 à 12 ans environ. Les investisseurs de fonds de capital-risque s’attendent à un retour sur leur investissement à la fin de la durée de vie du fonds, moment auquel le gestionnaire de fonds de capital-risque doit transformer ses investissements en liquidités.

En comparant les transactions de fusions et acquisitions précoces et tardives dans le même fonds de capital-risque, je constate que les premières transactions de fusions et acquisitions dans le cycle de vie du fonds de capital de risque ont une probabilité plus élevée d’avoir un complément de prix que les transactions ultérieures. Ces résultats indiquent que les VC ont des préférences idiosyncratiques sur l’utilisation des compléments de prix qui peuvent ou non s’aligner sur les préférences des autres investisseurs.

En conclusion, mon étude fournit de nouvelles perspectives aux startups à prendre en compte lors du choix d’un investisseur en capital-risque (ou d’un fonds de capital-risque) et comment ce choix peut potentiellement affecter les résultats contractuels des fusions et acquisitions. En moyenne, l’utilisation d’earnouts est plus faible pour les startups soutenues par des VC par rapport aux autres startups et les relations antérieures entre les VC et les acheteurs diminuent encore l’utilisation d’earnouts, ce qui est cohérent avec le fait que les VC atténuent les problèmes d’asymétrie de l’information sur le marché des fusions et acquisitions. Les sociétés de capital-risque protègent également leurs propres intérêts idiosyncrasiques, comme l’équilibrage du coût d’opportunité émanant des coûts de surveillance et la clôture des investissements à la fin de la vie du fonds de capital-risque, lors du choix du contrat de fusion et acquisition optimal.